英特尔是美股市场上抵御贬值和地缘政治风险的黄金
市场通常并不像大家普遍认为的那么高效，即使是流动性、透明度和参与者最强大的美股市场也是如此。例如，苹果2024年全球开发者大会（WWDC2024）的发布内容几乎没有让我感到惊讶。苹果生态与AI的融合以一种几乎最简单直接的方式进行了融合——基本上是微软copilot的苹果版本。在我看来，这场发布会的内容是顺其自然、理所应当的，应该早已反映在股价中。
然而，这场发布会却推动了苹果股票当日上涨了7.26%，次日上涨5%。摩根士丹利、花旗和美银的专家们也发表了对苹果股票的新声明，仿佛这场发布会带来了什么新的重大信息。这说明由全职专家组成的专业团队对公司的认知并非全能。我相信他们的团队中一定有人清楚事情的发展，但这些专家结论的加权平均却相当平庸。在专家团体中，清晰的洞察变得模糊，"特立独行"的观点被普遍情绪的惯性所掩盖。总的来说，市场对新趋势的预测能力相当平庸，因此像"木头姐"这样的投资者才能在市场中获得一席之地。
目前英特尔的股价是30.92美元，市值1316.26亿美元，作为对比英伟达的市值为2.97万亿，台积电的市值为8594.41亿，AMD的市值为2569.29亿美元。
即便我花在研究英特尔的时间比投资机构的专家少得多，我所了解的信息也比他们少得多，但是我非常清晰地确信这个事实：英特尔的价值被资本市场严重低估了。
英特尔公司有许多业务群，不过公司90%的价值从本质上可以清晰地分为两部分：芯片设计能力和芯片生产能力。一家公司同时掌握芯片设计和芯片生产被称作半导体行业的“真男人”模式。曾几何时，几乎所有的半导体厂商都采用“真男人”模式，但自从2008年AMD出售了自己的晶圆厂GlobalFoundries之后，英特尔成为了唯一一个“真男人”。诚然，从商业和管理学的角度，“真男人”模式确实比晶圆厂和芯片设计分家的模式更有挑战，因为两项业务必须同时成功，产品才能获得成功。而且“真男人”模式会导致许多典型的博弈论困境/mechanism-incentive problem，这两个处于上下游关系的业务部门难以得到正确的外部市场反馈和内部资源分配。但是多年以来英特尔凭借自己的技术领先硬是保持多年独领风骚。然后，多年以来，由于英特尔缺乏黄仁勋和蒂姆库克这样的强大领导者，以及数个错误战略失误和技术路线失误，英特尔来到了目前的底部。这是英特尔的不幸却是我们的幸运，因为这带给了我们难得的投资机会。
从底部反弹比保持领先容易太多了。曾经处于领先的英特尔一方面需要不停地拓展其不擅长的业务，另一方面却又无比傲慢，固步自封。在变化来临时，目前拥有的赚钱业务就是一笔负资产，一方面降低了拥抱改变的动力，另一方面增加抵抗改变的动力了。除了最负盛名的柯达的例子，谷歌在人工智能方面的衰落是一个正在发生的故事。另一方面，苹果是如何克服这个激励困境对我来说至今仍然是一个谜。英特尔曾经在桌面x86领域的而当英特尔从领先者的位置掉落到追赶者，它要做的事情就相当简单了：卖掉所有非核心业务，专注于自己最擅长的领域，在那个领域重新取得领先。
让我再重复一遍：英特尔公司90%的价值从本质上可以清晰地分为两部分：芯片设计能力和芯片生产能力。目前市场对英特尔的估值将其芯片生产能力，也就是英特尔的晶圆厂看作这家公司的负资产，以至于曾经传出英特尔将拆分晶圆厂的假新闻，股价立刻发生了上涨。
不同于过去数届的CEO，英特尔的现任CEO帕特基尔辛格是一个强悍的领导，在他上任的时候，英特尔的芯片生产能力已经被台积电超越，而且差距正在拉大。基尔辛格上任以后对晶圆厂进行了激进的投资和组织架构变动。对晶圆厂的投资非常昂贵而回报周期非常漫长。这些投资是如此激进，以至于英特尔自己也不得不承认，预计晶圆厂的业务部门在2028年以前都将持续亏损。这也难怪市场将英特尔的晶圆厂业务看作了负资产。和市场的看法恰恰相反，我认为英特尔的芯片业务的前景实际上是更不清晰的，而晶圆厂具有稳定而且宝贵的价值。这篇文章不会讨论英特尔的芯片设计业务，虽然其芯片设计业务依然出色，而且是市场对英特尔估值的主要来源，但是我不谈论我没有强烈看法和十足把握的东西。和通常的看法相反，我一直认为：做一个决策时，只需要了解它一定会正确原因就足够了，不需要了解这个它的每一个部分——其他部分对决策过程事实上是一种噪音，会削弱决策准确性。
但是由于IBM的前车之鉴，我此前一直认为英特尔芯片制造业务的发展依然存在一些风险：
1.高利润的业务部门对低利润的业务部门总有挤出作用。芯片设计这样高利润业务可能会在公司战略重心，内部资源的层面上挤压低利润的晶圆厂业务。
2.制造业有很强的规模效应，如果规模不到位，那么制造业反而很亏钱。如果Intel的制造业务不能维持盈利的规模，那就会进入下降曲线。
然而最近的一些洞察填补了这份投资最后的拼图，让我认识到对英特尔的投资不仅是一个潜在的巨大赚钱机会，而且是难得的风险规避资产。这篇文章主要要讨论的就是这些新的洞察。
现在让我们看看芯片生产/代工这个市场：